基金从业资格考试固定收益投资讲义

知识点、债券的种类 （一）按发行主体分类

按发行主体分类，债券可分为债券、金融债券、公司债券等。 1.债券

我国债券包括国债和地方债。 2.金融债券

金融债券包括性金融债、商业银行债券、特种金融债券、非银行金融机构债券、证券公司债、证券公司短期融资券等。 3.公司债券

（二）按偿还期限分类

1.按偿还期限分类，债券可分为短期债券、中期债券和长期债券。 2.短期债券，一般而言，其偿还期在1年以下。 美国的短期国债的期限通常为3个月或6个月。 3.中期债券的偿还期一般为1～10年， 4.长期债券的偿还期一般为10年以上。 （三）按计息方式分类

按计息方式分类，债券可分为固定利率债券、浮动利率债券、零息债券等。 1.固定利率债券 2.浮动利率债券

浮动利率=基准利率+利差 3.零息债券

零息债券以低于面值的价格发行，到期日支付的面值和发行时价格的差额即为投资者的收益。 （四）按付息方式分类

按付息方式分类，债券可分为息票债券和贴现债券。 （五）按嵌入的条款分类 1.可赎回债券

赎回条款是发行人的权利而非持有者，换句话说，是保护债务人而非债权人的条款，对债权人不利。因此，和一个其他属性相同但没有赎回条款的债券相比，可赎回债券的利息更高，以补偿债券持有者面临的债券提早被赎回的风险（赎回风险）。 2.可回售债券 可回售债券的受益人是持有者。因此，和一个其他属性相同但没有回售条款的债券相比，可回售债券的利息更低，因为此条款可降低投资者的价格下跌风险。 3.可转换债券 4.通货膨胀联结债券

（1）大多数的通货膨胀联结债券的面值（而不是票面利率）在每个支付日会根据某一消费价格指数调整来反映通货膨胀的变化。

（2）美国发行的通货膨胀保护债券、英国的指数联结金边债券、我国特别行政区的通货膨胀挂钩债券都是通货膨胀联结债券。 5.结构化债券

资产证券化指以其他债券组成的资产池为支持，构建新的债券产品形式。 主要是住房抵押贷款支持证券（MBS）和资产支持证券（ABS）。

知识点、债券违约时的受偿顺序 1.有保证债券

（1）最高受偿等级的是第一抵押权债券或有限留置权债券，前者的保证物是实体资产，后者的保证物可以是房屋也可以是专利、品牌等资产。 （2）第二抵押权债券

（3）第三抵押权债券

2.无保证债券，也称为信用债券

（1）受偿等级最高的是优先无保证债券，这也是公司债的主要形式。 （2）接下来依次是：优先次级债券、次级债券、劣后次级债券。

3.有保证债券根据保证的形式不同，可分为抵押债券、质押债券和担保债券。 （1）抵押债券的保证物是土地、房屋、设备等不动产；

（2）质押债券的保证物是债券发行者持有的债权或股权，而非真实资产； （3）担保债券是由另一实体提供保证发行的债券。

4.有保证的债券融资成本较低；无保证债券发行成本低于股票，且不会稀释股权，监管比股票松。

知识点、投资债券的风险 （一）信用风险 1.即使债券发行人未真正地违约，债券持有人仍可能因为信用风险而遭受损失。

2.国际上知名的信用评级机构有三家：穆迪投资者服务公司、标准·普尔评级服务公司、惠誉国际信用评级有限公司。

3.国内主要债券评级机构包括大公国际资信评估有限公司、中诚信国际信用评级有限公司、联合资信评估有限公司、上海新世纪资信评估投资服务有限公司和中债资信评估有限责任公司等。 （二）利率风险 1.债券的价格与利率呈反向变动关系：利率上升时，债券价格下降；而当利率下降时，债券价格上升。

2.这种风险对固定利率债券和零息债券来说特别重要。

3.债券价格受市场利率影响，而浮动利率债券的利息在支付日根据当前市场利率重新设定，从而在市场利率上升的环境中具有较低的利率风险，而在市场利率下行的环境中具有较高的利率风险。 （三）通胀风险风险 1.所有种类的债券都面临通货膨胀风险，因为利息和本金都是不随通货膨胀水平变化的名义金额。

2.通货膨胀使得物价上涨，债券持有者获得的利息和本金的购买力下降。

3.浮动利息债券因其利息是浮动的而在一定程度上降低了通货膨胀风险，但其本金可能遭受的购买力下降而带来的损失无法避免，因此仍面临一定的通货膨胀风险。

4.对通货膨胀风险特别敏感的投资者可购买通货膨胀联结债券，其本金随通货膨胀水平的高低进行变化，而利息的计算由于以本金为基准也随通货膨胀水平变化，从而可以避免通货膨胀风险。 （四）流动性风险

1.债券的流动性（流通性）是指债券投资者将手中的债券变现的能力。 2.通常用债券的买卖价差的大小反映债券的流动性大小。 买卖价差较小的债券的流动性比较高；反之，流动性较低。

3.债券的流动性风险是指未到期债券的持有者无法以市值，而只能以明显低于市值的价格变现债券形成的投资风险。 （五）再投资风险 再投资风险指在市场利率下行的环境中，附息债券收回的利息或者提前于到期日收回的本金只能以低于原债券到期收益率的利率水平再投资于相同属性的债券，而产生的风险。 （六）提前赎回风险 1.提前赎回风险又称为回购风险，是指债券发行者在债券到期日前赎回有提前赎回条款的债券所带来的风险。

2.债券发行人通常在市场利率下降时执行提前赎回条款，因此投资者只好将收益和本金再投资于其他利率更低的债券，导致再投资风险。

3.可赎回债券和大多数的住房贷款抵押支持证券允许债券发行人在到期日前赎回债券，此类债券面临提前赎回风险。

知识点、债券的估值方法 （一）零息债券估值法 t

1.零息债券的内在价值由以下公式决定：V=M/（1+r） 2.零息债券期限小于一年，内在价值公式简单调整为： V=M（1-r×t／360）

（二）固定利率债券估值法 1.固定利率债券投资者未来的现金流包括了两部分：本金和利息。 2.内在价值公式如下：

2nn

V=C/（1+r）+C/（1+r）+..... +C/（1+r）+M/（1+r） （三）统一公债估值法

1.统一公债是一种没有到期日的特殊债券。

英格兰银行在18世纪发行的英国统一公债，英格兰银行保证对该公债的投资者永久地支付利息，该债券仍然在交易。

2.统一公债的内在价值的计算公式：V=C/r

知识点、债券的收益率 （一）当期收益率

1.当期收益率又称当前收益率，是债券的年利息收入与当前的债券市场价格的比率。 2.其计算公式为：I=C／P 3.当期收益率没有考虑债券投资所获得的资本利得或损失，只是债券某一期间所获得的现金收入相较于债券价格的比率。 （二）到期收益率

1.到期收益率相当于投资者按照当前市场价格购买并且一直持有至到期可获得的年平均收益率。

2.到期收益率的影响因素主要有以下四个：

（1）票面利率：在其他因素相同的情况下，票面利率与债券到期收益率呈同方向增减。 （2）债券市场价格：在其他因素相同的情况下，债券市场价格与到期收益率呈反方向增减。 （3）计息方式：在其他因素相同的情况下，固定利率债券比零息债券的到期收益率要高。 （4）再投资收益率：在市场利率波动的情况下，再投资收益率变动会影响投资者实际的持有到期收益率。

（三）债券当期收益率与到期收益率之间的关系

（1）债券市场价格越接近债券面值，期限越长，则其当期收益率就越接近到期收益率。 （2）债券市场价格越偏离债券面值，期限越短，则当期收益率就越偏离到期收益率。

不论当期收益率与到期收益率近似程度如何，当期收益率的变动总是预示到期收益率的同向变动。

知识点、利率期限结构和信用利差 （一）利率期限结构与债券收益率曲线

1.不同债券的收益率差异，一定程度上可以用不同的信用等级来解释。 另一个能部分解释不同债券收益率差异的是到期期限。 2.收益率曲线有四种基本类型。

第一类是上升收益率曲线，也叫正向收益率曲线，其期限结构特征是短期债券收益率较低，而长期债券收益率较高。

第二类是反转收益率曲线，其期限结构特征是短期债券收益率较高，而长期债券收益率较低。 第三类是水平收益率曲线，其期限结构特征是长短期债券收益率基本相等。

第四类是拱形收益率曲线，其期限结构特征是，期限相对较短的债券，利率与期限成正向关系，而期限相对较长的债券，利率与期限呈反向关系。

3.通常情况下，投资者对期限较长的债券会要求较高的风险溢价，造成长期债券的收益率高于

同类短期债券的收益率。

上升收益率曲线是最常见的形态。 （二）信用利差 1.信用利差概述

信用利差是指除了信用评级不同外，其余条件全部相同的两种债券收益率的差额。 2.信用利差的特点

（1）对于给定的非部门的债券、给定的信用评级，信用利差随着期限增加而扩大。

（2）信用利差随着经济周期（商业周期）的扩张而缩小，随着经济周期（商业周期）的收缩而扩张。

（3）信用利差的变化本质上是市场风险偏好的变化，受经济预期影响。

从实际数据看，信用利差的变化一般发生在经济周期发生转换前，因此，信用利差可以作为预测经济周期活动的指标。

知识点、债券的久期和凸度 （一）久期

1.对于零息债券，其久期等于到期期限；对于附息债券，在债券到期之前的每一次付息都会缩短加权平均到期时间，因此付息时间的提前或者付息金额的增加都会使债券的久期缩短。 2.修正的麦考利久期等于麦考利久期除以（1+y），即： Dmod=Dmac/（1+y） （二）凸性

1.对于债券收益的微小变化，久期可以给出利率敏感性测度。但随着收益变化程度的增加，这种方法会产生越来越大的误差。这是因为债券价格随利率的变化关系是非线性的。 2.价格—收益率曲线的曲率就是债券的凸性。

凸性意味着债券的价格—收益曲线的斜率随着收益率而变化。 （三）久期和凸性的应用 1.所得免疫

（1）所得免疫策略保证投资者有充足的资金可以满足预期现金支付的需要。

（2）为此，有效的投资策略可以使投资的债券投资组合，获得的利息和收回的本金恰好满足未来现金需求。

一种可选择的方法为现金配比策略，该策略性强，弹性很小，但这就可能会排斥许多缺乏良好现金流量特性的债券。

另一种可选择的策略是久期配比策略，这种策略只要求负债的久期和债券投资组合的久期相同即可，因而有更多的债券可供选择。但是，这一策略也存在一定不足之处，如为了满足负债的需要，债券管理者可能不得不在价格极低时抛出债券。

为此，有必要将两种配比策略的优点结合起来，即水平配比策略。按照这一策略要求，投资者可以设计出一种债券投资组合，在短期内运用现金配比策略，在较长的时期内运用久期配比策略。 这样，既具有了现金配比策略中的流动性强的优点，又具有了久期配比策略中的弹性较大的优点。

2.价格免疫

价格免疫由那些保证特定数量资产的市场价值高于特定数量负债的市场价值的策略组成。 价格免疫使用凸性作为衡量标准，实现资产凸性与负债凸性相匹配。

知识点、货币市场工具的特点 货币市场工具有以下特点：

知识点、短期回购协议 1.回购协议的概念 （1）回购协议是指资金需求方在出售证券的同时与证券的购买方约定在一定期限后按约定价格购回所卖证券的交易行为。

（2）证券的出售方为资金借入方，即正回购方；证券的购买方为资金贷出方，即逆回购方；正、逆回购是一个问题的两个方面。

（3）本质上，回购协议是一种证券抵押贷款，抵押品以国债为主。 2.回购协议的功能 （1）中国人民银行以此为工具进行公开市场操作，方便银行投放（收回）基础货币，形成合理的短期利率；

（2）为商业银行的流动性和资产结构的管理提供了必要的工具；

（3）非银行金融机构通过证券回购协议实现套期保值、头寸管理、资产管理、增值等目的。 3.回购协议市场

（1）我国金融市场上的回购协议以国债回购协议为主 （2）我国存在两个分离的国债回购市场——场内交易市场与场外交易市场。

①场内交易指上交所和深交所开办的国债标准回购业务，参与者包括个人投资者和企业。 ②场外交易则指银行间国债回购市场，参与者包括中国人民银行、商业银行、证券公司、基金管理公司等金融机构。

（3）货币基金在银行间回购市场兼有资金需求方和资金供给方的角色。 ①货币基金使用回购协议作为其资金的来源有两方面原因：

其一，基金的资产中存在大量的债券，可以作为回购协议的抵押品。 其二，回购协议市场交易量大，可以方便地获得资金。

②同时基金会将部分资金配置在短期回购协议，以保持基金有适当的流动性和收益。 4.回购协议的主要类型

（1）按回购期限划分，我国在交易所挂牌的国债回购可以分为1天（隔夜回购）、2天、3天、4天、7天、14天、28天、91天以及182天。

（2）按逆回购方是否有权处置回购标的国债划分，国债回购可以分为质押式回购（封闭式回购）和买断式回购（开放式回购）

①质押式回购是指质押的国债的所有权仍属于国债的出让方（正回购方），受让方（逆回购方）无权处置，国债被证券交易中心冻结；

②买断式回购是指出售的国债的所有权转移给国债的受让方（逆回购方），受让方有权处置该国债，只需在到期日按约定价格回售先前的国债。

③质押式回购历史很长，质押式回购为主要交易品种。

5.影响回购协议利率的因素 （1）抵押证券的质量。抵押证券的流动性越好、信用程度越高，回购利率越低。

（2）回购期限的长短。一般来说，回购期限越短，抵押品的价格风险越低，回购利率越低。 （3）交割的条件。若采用实物交割，回购利率较低。 （4）货币市场其他子市场的利率。 6.回购协议的定价

回购价格=本金×（1+回购时应付的利率×回购协议的期限／360） 7.回购协议的风险

（1）回购协议的交易存在信用风险，尤其是市场流动性紧张导致短期利率迅速飙升的情形。 信用风险种类：

①到期时，证券的出让方（正回购方）无法按约定价格赎回，证券的受让方（逆回购方）只能保留作为抵押品的证券。此时，若适逢利率上升，则该抵押品价格下降，抵押品的价值便低于出借资金的价值，客户蒙受损失。 ②到期时，证券的受让方（逆回购方）不愿意按约定价格将抵押的证券回售给证券的出让方（正回购方）。此类信用风险一般发生在利率下跌、抵押品价格上涨的情形下。 （2）减少信用风险的方法：

知识点、央行票据 1.央行票据的概念

（1）央行票据是由银行发行的用于调节商业银行超额准本金的短期债务凭证，简称央行票据或央票。

（2）2002年9月我国真正的央行票据出现。2003年4月起央行票据正式有规律地滚动发行。 （3）目前，中国人民银行公开市场业务操作室每周二、周四分别发行1年期和3年期银行票据，确定价格的方式则采用利率招标和数量招标。

（4）流通在市场上的银行票据的期限还包括3个月、6个月和远期票据，其中以1年期以下的央票为主。

2.央行票据产生的原因

（1）加入WT0后，外汇储备爆发式增长，央行投放基础货币购买外汇，为了回笼货币，减少流动性过剩的压力。 （2）我国以中期国债为主，无法满足央行公开市场业务需要，央票成为公开市场操作有效工具。

3.央行票据的特征

4.央行票据的分类 （1）央行票据分为普通央行票据和专项央行票据两种。 （2）普通央行票据是央行在公开市场操作中使用的票据。

（3）专项央行票据主要用于置换商业银行和金融机构的不良资产，不改变基础货币供给水平。

知识点、、中国人民银行认可的其他具有良好流动性的货币市场工具 1.同业拆借

（1）同业拆借是指金融机构之间以货币借贷方式进行短期资金融通的行为。 （2）同业拆借的期限一般较短，最短的是隔夜拆借，最长的接近一年。

（3）同业拆借市场属于银行间市场，交易主体为商业银行、保险公司、证券公司、基金公司等大型金融机构，交易过程涉及资金的拆入方（借方）和拆出方（贷方）。

（4）拆借的资金一般用于缓解金融机构短期流动性紧张、弥补票据清算的差额等。 ①对资金拆入方来说，同业拆借市场的存在降低了金融机构的流动性风险；

②对资金拆出方来说，同业拆借市场的存在提高了金融机构的获利能力，使得原本存放在银行无法生息的资产实现利息收入；

③对银行来说，其可以通过提高存款准备金率来影响同业拆借利率，从而实现货币的传导；

④对整个市场来说，同业拆借市场是对短期流动性最敏感的市场，同业拆借利率作为市场的基准利率，是衡量市场流动性的重要指标，为市场上其他利率的确定提供了重要的参考依据。 （5）同业拆借活动起源于存款准备金制度。 （6）2007 年1月4日，衡量我国市场上短期流动性水平的“上海银行间同业拆借利率” （SHIBOR）正式运行。

（7）同业拆借的利息是按日结算的。拆息率则根据剔除该品种每天最高和最低的报价后的算术平均数得到，并于每天上午11 : 30对外发布。各个品种的拆息率每天都会调整，灵敏度极高。 （8）SHIBOR在我国债券定价的过程中发挥着十分重要的作用，市场上不仅有以SHIBOR 发行的浮息债，SHIBOR也是公司（企业）债利率确定的重要参考，还是部分短期融资券和中期票据的定价基础。

2.银行承兑汇票

（1）银行承兑汇票的业务主要体现在银行承兑汇票的承兑和贴现业务上，在我国全部票据业务中占比超过90%。

（2）一般票据的贴现期不超过6个月，贴现期从贴现日起计算至票据到期日。

3.商业票据

（1）商业票据的特点主要有三点：

（2）商业票据的发行包括直接发行和间接发行两种。

①直接发行指发行主体直接将票据销售给投资人，大多数资信好的公司采用这种发行方式。 ②间接发行指发行主体通过票据承销商将票据间接出售给投资者。 （3）和短期债券一样，商业票据也采用贴现发行的方式。

货币市场利率越高，贴现率越高；发行主体资信越好，贴现率越低。 4.大额可转让定期存单

（1）大额可转让定期存单是银行发行的具有固定期限和一定利率的，且可以在二级市场上转让的金融工具。大额可转让定期存单的产生与美国20世纪60年代的“Q条例”中禁止活期存款支付利息的规定有关。

（2）大额可转让定期存单特征：

①大额可转让定期存单不记名、可转让，可转让是其最大的特点。 ②大额可转让定期存单一般面额较大，且为整数。

③大额可转让定期存单的投资者一般为机构投资者和资金雄厚的企业。

④大额可转让定期存单的利率可以固定，也可以浮动，比同期定期存款利率高，一般也高于同期国债的利率。

⑤大额可转让定期存单原则上不能提前支取，只能在二级市场上转让。

⑥大额可转让定期存单的期限较短，一般在1年以内，最短的是14天，以3个月、6个月为主。 （3）存单发行的形式有两类：

①批发式发行，即发行银行将发行数量、面值大小、利率、发行日期、期限等信息预先公布，供投资者自行认购。

②零售式发行，即为满足投资者的不同需求，不定时发行，利率、罚息方式也与投资者协商后确定。

（4）大额可转让定期存单的二级市场一般采取做市商制度。 （5）大额可转让定期存单的风险有：

5.同业存单

同业存单是存款类金融机构在全国银行间市场上发行的记账式定期存款凭证，其投资和交易主

体为全国银行间同业拆借市场成员、基金管理公司及基金类产品（包括信托公司）。 目前，同业存单已经成为银行业存款类金融机构的重要短期融资工具。