2016铝价将低位运行

一、行情走势回顾

2015年铝市呈现震荡下跌走势，1-5月中旬，铝价震荡偏强，区间在12445-13620元/吨。5月下旬开始，铝价开启了单边下跌行情，价格跌跌不休，屡创新低。截止12月31日，伦铝年跌幅为19.25%，沪铝主力合约年跌幅为17.15%。 具体走势：2015年1月至5月上旬，年初受美元指数持续上涨和原油期货大跌打压，国内外铝价一度震荡探底。之后在国内刺激层出不穷以及国内下调铝材出口税率等利好提振下，铝价震荡回升并出现一波强劲涨势，伦铝从1745美元低点飚升至1977美元高点，沪铝主力合约则从12800附近攀升至13620元高点。 图1、2015年沪铝和LME铝价

5月中旬后，主要受美元强势反弹、市场对中国经济下行担忧所引发的基本金属需求忧虑及希腊债务危机的不确定性等多重利空打压，铝价开启跌势，进入9月后，铝的跌势更是不断扩大，屡创新低，丝毫没有反弹之力，伦铝跌至1432美元，沪铝跌破08年低点，创下9620元/吨新低。其下跌的主因，除了中国经济持续放缓致使下游需求疲弱不振以及美元强势等因素外，国内电解铝冶炼成本不断下调，降低了铝企减产的积极性，令铝市产能过剩格局难破更是主要推手。 二、基本面分析 （一）全球铝供需分析

2015年全球原铝供需结构出现恶化，因中国产量增速过快，推动全球原铝产量的稳步增长，但全球原铝消费增速则出现快速下滑，使得全球供需平衡从前两年的短缺快速滑向平衡甚或供应过剩。世界金属统计局（WBMS）数据显示，2015年1-10月全球原铝市场供应短缺27.9万吨，2014年全年供应短缺58.9万吨。其中1-10月全球铝产量较上年同期增加7.3%至4766.1万吨，1-10月全球原铝需求量为4794万吨，较上年同期增长6.6%

中国铝产量约为25.6万吨，占全球总产量的逾55%。中国的铝表观需求量较2014年同期增长15%。欧盟28国铝产量下降2.2%，北美自由贸易区国家产量下降2.4%。欧盟28国铝需求量较2014年同期下降49.2万吨。

全球原铝产能在继续迁移，北美、欧洲部分产能继续往印度、中东等地区转移；今年能源价格的暴跌，使得原铝生产成本快速下滑，部分企业利润增加从而提高产量。但是随着铝价一路暴跌以及地区溢价的下跌，包括俄铝和美国铝业都开始计划减产，来维持全球铝供需均衡。

自LME仓储新规实施以来，LME铝库存用的问题得到一定程度的改善。2015年铝库存维持下降趋势。数据显示，伦敦金属交易所(LME)注册仓库在过去20个月来的铝库存稳定下滑，自2014年2月以来重挫46%，至不到300万吨。由于融

资套利空间的收窄，原先被锁定的原铝库存将继续流出。再加上LME仓储规则持续改革，未来LME铝库存将继续下降，大量流出的库存将增加市场原铝供应。 （二）国内铝市供给情况 1、原料供应充足

自2014年印尼执行矿石出口禁令以后，市场曾一度担忧中国进口铝土矿供应受限，但经过一年多的实际证明，进口铝土矿量并未受到多大影响，矿石供应仍旧相当宽裕，主要是因为今年来中国进口自马来西亚和澳大利亚的铝土矿持续攀升。据海关总署的数据显示，今年1-11月累计进口铝土矿4871.65万吨，累计同比增加47.53%。其中从马来西亚进口铝土矿累计2049.6万吨，同比增加693.37%，马来西亚成为我国第一大铝土矿进口国，增速也是较为抢眼，其次从澳大利亚进口铝土矿累计17.万吨，同比增加27.31%。 图2、我国铝土矿进口量

2015年初以来，澳大利亚及马来西亚两国的进口量占比总计接近80%，因这两大来源国的本币贬值，为境外买家提供更多利润。今年年初至今，马来西亚林吉特兑人民币贬值幅度达到24%，而澳元贬值幅度至12.7%，这使得进口价格更加便

宜。在2016年在全球经济增速仍陷入泥沼的背景下，两国本币仍处于贬值通道之中，因此也为铝土矿的进口带来更高安全边际。 2、国内氧化铝产量持续增长

2015年我国氧化铝产量持续扩张，全年单月氧化铝产量基本维持在470万吨之上高位，而进口量则大幅下滑。据统计局11月份氧化铝产量480万吨，同比增长4.2%。1-11月份氧化铝产量5219.5万吨，同比增长10.2%。产能方面，百川统计的数据显示，截止12月3日，全国氧化铝有效产能达到6811万吨，氧化铝产能处于上升通道。

2015年国内氧化铝现货价格追随电解铝价格走势，基本呈现阶梯式下移的状态，11月开始国内氧化铝现货价格呈现断崖式下跌，部分地区现货价格更是跌破1600元/吨，创3年以来低点，但国产氧化铝产量并未出现明显收缩，这主要是因为氧化铝各项成本价格也在下降，其中铝土矿、能源费用均处于下降状态之中，成本因素价格的下跌，令氧化铝企业在低价状态中尚未亏及现金成本，从而使得氧化铝企业能够忍受长期的价格下跌。 图3、国内氧化铝产量累计值

进口方面，中国海关数据显示，11月份中国进口氧化铝38.70万吨，同比减少12.94%，环比减少33.6%；1-11月累计进口411万吨，累计同比减少11.39%；主要进口国来自澳大利亚和巴西。中国氧化铝进口量大幅降低，这主要是因为国产氧化铝增产且更受电解铝企业青睐，对进口氧化铝的需求减弱。

出口方面，中国11月份出口氧化铝78105吨，同比增加1803.38%，1-11月累计出口28.53万吨，累计同比增加146.53%。由于氧化铝价格持续下跌，且国产价低更受青睐，从而吸引外商采购，导致出口继续大增。

2016年氧化铝供应将更加宽松。除了国内新增的600万吨产能（产量增加约300万吨）之外，未来中国铝业、山东魏桥、南山铝业、中电投和锦江集团等在印尼的氧化铝产能将逐渐形成产能，据悉目前山东魏桥的300万吨项目中，于2015年年底已经完成100万吨的产能建设。

3、2015年电解铝产能大幅增加，2016电解铝产能扩张步伐或放缓

2015年我国电解铝产能继续增长，产量也大幅增加，行业过剩态势更加严峻。从2015年4月开始，国内原铝产量增速持续在10%以上，一直维持到10月份铝价大跌后增速才出现回落。1-10月国内原铝累计产量25.7万吨，累计同比增长11.3%；增速在10月份有所放缓，铝价暴跌后停产增加导致产量下滑。10月份当月产量为267.5万吨，环比9月份减少4万吨，减少幅度不大。根据SMM电解铝企业开工率数据来看，2015年整体保持在80%附近，与去年基本相当。

产能投放方面，百川资讯的数字显示，截止12月3日，全国电解铝有效产能达到3860万吨，与年初相比产能新增199万吨。从产能区域的变化来看，目前新增产能的投放主要集中在山东、内蒙和地区，这些地区由于电力成本具有相对优势，导致这些地区新增的500余万吨，将其它省份约350万吨的产能挤出，这些地区包括甘肃、青海、四川、宁夏、辽宁等。

2016年预计新增产能约在300万吨左右，其中主要新增产能的地区是山东、内蒙、辽宁、，占比分别为46%、29%、12%、12%。由于这些新增产能主要集中在成本具有优势的沿海和西北地区，从今年的产能格局变化来看，这些地区的产能投放可能性仍然较高。

12月10日，中国有色金属工业协会召开14家骨干电解铝企业座谈会，参会企业合计产能在全国占比达到75%。其发布新闻通稿显示，14 家企业今年已累计减产441万吨，全年减产规模将达到491万吨/年左右，并且参会企业承诺已关停产能计划不再重启，同时参会企业还承诺已建成产能至少在1年内暂不投运。若该协议能得到执行，再加刚结束的经济会议确定2016年工作目标之一是解决如电解铝等行业的产能过剩问题，那么在和行业自发减产下，明年新增产能将低于2015年新增产能，预计2016年中国电解铝新增产能将在300万吨以下，这将有效缓解电解铝产能过剩困境。但如果铝价大幅反弹，协议则将不攻自破，过剩产能将重新对铝价产生极大压力。因此，铝行业去产能化仍是任重道远，2016年仍不具备大幅好转的基础。

图4、中国原铝产能累计值

4、铝材出口需求增加难以抵御内需下滑

2015年国内铝材增速明显下滑，月度产量增速从去年的两位数下降至10%以下，2015年1-11月国内铝材累计产量4734.80万吨，累计同比增长8.30%，远低于2014年同期18.91%的增速，也比原铝产量增速少近3个百分点，反映出国内需求下滑严重。

出口方面，2015年11月未锻造铝及铝材出口总量44.67万吨，同比增加13.8%，1-11月累计出口量为433.53万吨，去年同期累计为379.27万吨，同比增长14.3%。今年出口大幅增加，一定程度上缓解国内原铝过剩现状，但仍难以抵消内需下滑的量。

铝材出口大增的主因是，4月海关总局放开部分铝材出口，对部分铝材出口税率进行了调整，而对比目前已经印发的2016年铝材出口税率表来看，没有新增的铝材调降出口税率。另外，近期国外对我国反倾销呼声不断，美国同意提高38家中国企业输美的铝挤压产品反补贴折扣税率，其中几家公司的税率从9.67%大幅提高到61.35%。此外，美国、加拿大等铝企表示强烈不满，日前，美国铝业协会和加拿大铝业协会联合致函美国国务卿约翰-克里，寻求支持施压中国；未来国外或将对我国铝产品出口设置更多壁垒，铝材出口将受到影响。因此，我们认为2016年进口需求在目前的税率和国外行业下，出口需求难以大幅度提升。 图5、中国铝材口量累计值

（三）终端消费相对疲软

铝的终端消费以建筑、交通及机电设备为主要领域。因国内经济持续下滑，2015年电解铝下游消费整体明显放缓，除个别领域增速可观，多数消费领域严重下滑，其中房地产和汽车为最。

房地产行业：2015年全国房地产市场在宽松的刺激下，总体上步入了复苏通道，包括市场成交、房价等指标总体上出现回暖，甚至好于预期，截至2015年11月的数据显示，商品房销售面积年同比增速恢复至7.4%的水平，在倾斜下房地产行业量价双降出现了改善。但同时，包括土地成交量、新开工量、开发投资额等指标非常低迷，全国商品房库存压力继续增大，三四线城市市场依然偏弱。截止2015年11月，我国房地产开发投资完成累计87702亿元，同比增长1.3%，累计同比增速降至近几年来新低，而且呈现继续下滑态势。40大城市土地购置面积累计同比下降了29.3%，房屋新开工面积下降14.7%，降幅扩大0.8个百分点。房地产企业高库存成为社会新难题，国内商品房待售面积达到了6.97亿平方米，比10月末增加1004万平方米，房屋施工面积累计量为72.4亿平方米，由此可见，2016年的房地产行业仍处于去库存阶段，房地产商将会继续收缩对于房地产行业的投资，房屋新开工面积仍将维持弱增长甚至负增长，可以预料2016年房地产行业对于基本金属消费拉动难有大作为，前景相对悲观。 图6、房地产新开工、施工面积

汽车行业：2015年，在经济增速放缓、股市震荡、限购透支以及车购税减免、新能源汽车刺激频出等诸多因素叠加影响下，国内汽车市场已经步入低增长的新常态，汽车产销量增幅连续下滑。2015年1-11月累计产量为2223万辆，同比增长1.40%；1-11月累计销售2179万辆，同比增长3.3%，市场总体增长乏力。 不过，新能源汽车市场在一系列利好推动下出现快速发展，2015年1-11月生产新能源汽车27.9万辆，同比增长3.9倍；截至目前新能源汽车累计生产39.7万辆，预计至2015年底可达46万辆，完成目标90%以上（规划目标50万辆）。这将成为拉动铝材消费的新亮点。

总体来看，在经济转型、结构调整以及去库存将继续持续等多重因素叠加下，2016年经济下行压力依然巨大， GDP增速或将在继续下滑，这将给汽车行业发展带来较大压力。专家预测2016年汽车市场增长率在3%左右。但与此同时，自主品牌和新能源汽车的市场表现却十分抢眼，成为汽车企业发展的重点。 图7、汽车累计产量

（四）2016年铝成本或有继续下降空间

目前我国电解铝现金成本主要由四块组成：氧化铝成本、电力成本、辅料成本、人工成本。 电力和氧化铝成本约占 74%左右，其中电力成本约 34%，氧化铝成本约占 40%。电力成本自 2014 年以来大幅下降，一是因新建产能基本配套自备电，行业自备电比例明显提升，二是新建产能集中于发电成本低的西北地区，三是

新上产能技术较先进，耗电更低，四是高耗能落后产能持续退出。今年在动力煤价格连续下跌和地方补贴铝企双重因素发酵的背景之下，电解铝企业用电价格继续下移，目前全国电解铝加权平均电价为0.258元/千瓦时，而地区自备电厂的平均用电成本为0.15元/千瓦时，部分铝厂甚至低至约0.13元/千瓦时。从未来的电价走势看，由于能源价格整体处于下滑趋势中，而且未来电网改革也将进一步降低上网电价，这预示着未来电解铝电费成本仍有下降空间。

电解铝现金成本另外一块重要的成本则是铝土矿（氧化铝）的原料成本。由于氧化铝开工率价格保持高位，铝土矿价格暂处于高估，未来随着电解铝、氧化铝开工率下滑，铝产业链处于过剩状态，铝土矿价格将进入下跌通道。因此，未来电解铝生产成本仍可能进一步下降。

整体而言，由于电解铝生产成本存在差异，而随着铝价的持续低迷，电解铝产能必定向低成本优势地区继续转移，行业集中度将在未来继续加强，行业的平均成本持续下移将继续扩大铝价的底部空间。但当铝价跌破低成本线时，必然引发更多高成本铝产能的减产甚或退出，这也将成为支撑铝价底部区域的防线。 三、后市展望：2016年铝价底部徘徊

宏观面上，全球经济仍然较为疲弱，尤其是中国经济仍处于下行通道中，将继续拖累下业的需求。而美联储12 月首次加息开启加息进程，美元维持上升趋势将对铝价形成压力。

基本面，今年除中国外的铝市供应缺口逐步缩窄，因铝产量恢复增长。这将对期铝持续施压。供应方面，国内铝企增加了从马来西亚进口铝土矿，因此印尼出口禁令的影响已完全消除，而且国内氧化铝产量不断扩产，从而使得国内氧化铝的供应完全不成问题。至于电解铝的产量，国外减产的幅度缩窄，国内电解铝产能依然庞大，虽有铝企联合减产协议，但减产要落到实处才能发挥作用，2016年铝产量增

速或会有所放缓，但供过于求的局面仍难以根本性扭转。需求上，新能源汽车产销量的不断扩大或会拉动铝材消费，但房地产和制造业低迷将极大拖累电解铝需求。

总体上，消费增速大幅放缓，产能维持高位，将继续给铝价施压，预计2016年铝价将继续在低位运行，难有大反弹，震荡筑底的概率较大。不过经过2015年的剧烈下跌后，铝价已经跌破多数企业成本线，继续大跌空间也不大。预计LME铝波动区间1250-1700美元/吨，沪铝主力合约波动区间8600-12000元/吨。